Доходность облигаций США на подъеме

Доходность казначейских облигаций резко выросла в прошлую среду, 6 января, когда индекс доходности 10-летних казначейский облигаций США (TNX) набрал более девяти базисных пунктов и впервые с марта 2020 года пересек порог в 1%. С тех пор TNX продолжает расти, достигнув уровня 1,175%. Это движение привело к прорыву, вернувшему индекс к положительному тренду впервые с 2018 года.

, Доходность облигаций США на подъеме

По-видимому, главной причиной всплеска доходности является то, что демократическая партия выиграла два мандата во втором туре на выборах в Сенат в Джорджии. Сенат будет разделен 50 на 50, что даст демократам эффективный контроль, поскольку вице-президент разорвет любые связи. Сдвиг контроля над Сенатом рассматривается многими как увеличение вероятности дальнейших расходов на помощь при COVID-19, особенно в форме более высоких прямых выплат частным лицам, за которые выступали несколько сенаторов-демократов, и других дополнительных расходов новой администрации.

Существуют два потенциальных и не взаимоисключающих эффекта ожидаемого увеличения расходов, которые могут привести к повышению доходности облигаций. Во-первых, инвесторы полагают, что увеличение расходов будет стимулировать экономику и приведет к более высокому экономическому росту, и поэтому ожидают, что денежно-кредитная политика ФРС будет ужесточена раньше, чем это было бы в ином случае, что и приведет к повышению доходности казначейских облигаций. Между тем, увеличение расходов может также привести к росту инфляции, что повлечет за собой снижение реального дохода держателей облигаций, если доходность не увеличится.

По мере роста доходности в периоды экономического роста появляется устойчивость рынков акций. Однако рост ставок сам по себе не является попутным ветром для акций.

Базовая модель фундаментальной оценки собственного капитала прогнозирует будущую прибыль компании, а затем дисконтирует эту прибыль, чтобы получить текущую стоимость акций. Построение ставки дисконтирования часто начинается с безрисковой ставки доходности, к которой затем добавляются премии за риск, причем в качестве безрисковой ставки обычно используется доходность казначейских обязательств США. Таким образом, при прочих равных условиях более высокая доходность облигаций приведет к более высоким ставкам дисконтирования и, следовательно, к более низкой оценке акций. Мы обсуждали влияние низких ставок на цены акций еще в июле 2020 года в рамках пятничной инвестиционной беседы.

Стоит иметь в виду, что более высокие ставки в некоторой степени действуют как сдерживающий фактор для компаний в отношении заимствований для капитальных проектов или выкупа акций при одновременном сокращении потребительских расходов. Поэтому более высокие ставки могут стать тормозом для экономики и, следовательно, для рынков акций. Однако даже при недавнем росте доходность облигаций все еще остается очень низкой с исторической точки зрения, значительно ниже того уровня, на котором она была еще год назад.

Более высокая доходность, особенно более высокая реальная доходность (т. е. доходность ниже инфляции), является встречным ветром для многих сырьевых товаров, таких как золото и серебро, поскольку более высокий доход, который инвесторы могут получить от владения облигациями, делает эти активы менее привлекательными. Мы наблюдали такую картину на прошлой неделе, когда золото (GLD) развернулось в сторону снижения, упало до сигнала на продажу и продолжило движение вниз. Мы обсуждали это в пятничной инвестиционной беседе на прошлой неделе.

Рост ставок является главным врагом большинства сегментов рынка инструментов с фиксированным доходом, поскольку существует обратная зависимость между ставками и ценами облигаций. Учитывая, что доходность остается вблизи исторических минимумов – 10-летняя доходность должна была бы вырасти еще примерно на 75 базисных пунктов, чтобы вернуться на отметку конца 2019 года, – вполне возможно, что мы будем наблюдать устойчивый период роста ставок.

Инвестиционные варианты

Высокая доходность/Короткая дюрация

Самый простой способ защитить портфель бумаг с фиксированным доходом от повышения процентных ставок – это сократить его дюрацию. Дюрация определяет, насколько чувствительна цена ценной бумаги к изменениям процентных ставок. Чем выше дюрация, тем выше чувствительность по отношению к процентной ставке. Таким образом, стоимость долгосрочных ценных бумаг имеет тенденцию быстро снижаться в условиях роста процентных ставок.

Основным фактором, определяющим дюрацию, является срок погашения; при прочих равных условиях ценная бумага с более длительным сроком погашения будет иметь более длительную дюрацию. Однако в среде с нормальными процентными ставками – с восходящей кривой доходности – выбор более короткого срока погашения будет означать снижение доходности.

Одним из способов компенсировать потерю доходности от сокращения дюрации является увеличение доли высокодоходных облигаций. К счастью, высокодоходные облигации сами по себе также могут быть эффективным способом снижения процентного риска. Высокодоходные облигации обычно имеют относительно высокие купоны, и облигация с высоким купоном будет иметь меньшую дюрацию, чем эквивалентная облигация с более низким купоном. Конечно, добавление высокодоходных облигаций в портфель означает в то же время увеличение кредитного риска. В мире инвестиций нет ничего бесплатного!

По целому ряду причин высокодоходные облигации обычно выпускаются с более коротким сроком погашения по сравнению с другими типами облигаций. Эта характеристика в сочетании с их более высокими купонами означает, что существует достаточное количество облигаций, которые являются одновременно и высокодоходными, и краткосрочными.

Ценные бумаги с плавающей ставкой

Как следует из названия, ценные бумаги с плавающей ставкой не имеют фиксированной купонной ставки (или дивидендов в случае привилегированных акций с плавающей ставкой). Вместо этого ставка обычно устанавливается с заранее заданным спредом к базовой ставке (например, LIBOR + 200 базисных пунктов) и сбрасывается с фиксированным интервалом.

Поскольку очередной сброс купона никогда не бывает слишком отдален во времени, цена бумаги с плавающей ставкой не будет значительно меняться из-за изменений процентных ставок, и когда будут происходить небольшие изменения, цена должна вернуться к номинальной стоимости на дату следующего сброса. Это представляется выгодным в условиях роста ставок, поскольку «плавающие» не будут переживать значительное снижение цен по сравнению с ценными бумагами с фиксированной ставкой. Однако есть и обратная сторона – бумаги с плавающей ставкой время не будут подвергаться и повышению цен в условиях падающей ставки, и их купонные ставки будут снижаться. Проще говоря, в среде растущих ставок при прочих равных условиях ценная бумага с плавающей ставкой будет превосходить бумагу с фиксированной ставкой. А в условиях падающего курса будет справедлива обратная ситуация.

Еще одним недостатком ценных бумаг с плавающей процентной ставкой является то, что, поскольку покупатель (кредитор) берет на себя меньший процентный риск, у таких ценных бумаг почти всегда будет более низкая доходность, чем у ценных бумаг с фиксированной процентной ставкой.

, Доходность облигаций США на подъеме

ETF с хеджированием процентных ставок

Как и следует из названия, ETF с хеджированием ставок держат в своих портфелях наряду с облигациями инструменты, предназначенные для хеджирования от снижения цен в случае повышения ставок. Хотя хеджирование является хорошим способом снижения риска, оно почти всегда сопряжено с дополнительными издержками. В данном случае они проявляются в виде увеличения сборов и расходов и/или снижения доходности.

Большинство ETF с хеджированием ставок смягчают свои процентные риски снижением сроков фьючерсов на казначейские облигации США. Менеджеры этих ETF стремятся взвешивать свой портфель коротких позиций таким образом, чтобы дюрация этих позиций соответствовала общей дюрации длинных позиций. Однако различия в весах отдельных коротких позиций, например, между 2-, 5-и 10-летними фьючерсами на казначейские облигации, могут повлиять на эффективность хеджирования в зависимости от того, как кривая доходности смещается во время повышения ставки.

ETF с хеджированием ставок могут быть эффективным способом управления процентным риском без снижения общей доли вложений портфеля в инструменты с фиксированным доходом. Однако ETF, которые кажутся похожими, могут иметь важные различия, если вы более внимательно присмотритесь к деталям. Это особенно верно для ETF облигаций и еще более актуально в случае ETF с хеджированием, которые также имеют различия в технике/эффективности хеджирования. Таким образом, вам необходимо убедиться, что вы знакомы со всеми тонкостями конкретного ETF, прежде чем инвестировать в него. Ниже мы перечислили основные преимущества и недостатки ETF с хеджированием ставок.

Преимущества ETF с хеджированием ставок

  • Обычно состоят из типичных инструментов с фиксированным доходом, то есть корпоративного и государственного долга.
  • Обеспечивают защиту от повышения процентных ставок.
  • Могут быть использованы для открытия позиции по будущему направлению спредов ставок.

Недостатки ETF с хеджированием ставок

  • Как правило, более высокие комиссионные сборы.
  • Как правило, более низкие доходы.
  • Эти фонды чаще всего уступают своим необеспеченным аналогам в случае снижения ставок.
  • Тактика хеджирования варьируется в различных фондах, поэтому некоторые из них могут быть более эффективными, чем другие.

ETF с заданным сроком погашения

Один из способов избежать риска процентных ставок – просто держать свои ценные бумаги с фиксированным доходом до погашения. Если мы предполагаем, что дефолта нет, то при достижении срока погашения ценной бумаги вы получаете ее номинальную стоимость. Однако формирование хорошо диверсифицированного портфеля индивидуальных облигаций, которые вы можете держать до погашения, является сложной задачей, требующей значительного объема капитала, доступного для инвестирования. Хотя традиционные ETF и взаимные фонды предлагают легкий доступ к диверсифицированным портфелям облигаций, поскольку они являются бессрочными по своей природе, они не могут держаться до погашения. К счастью, инвесторы теперь имеют доступ к ETF с заданным сроком погашения, которые могут решить названную проблему.

В отличие от традиционных ETF бумаг с фиксированным доходом, ETF с заданным сроком погашения удерживают конкретные облигации, срок погашения которых наступает или ожидается в том же году. По мере погашения базовых облигаций величина наличных денег или их эквивалентов растет, и по достижении фондом срока погашения доход распределяется между держателями долей. Поскольку эти фонды имеют заданный (целевой) срок погашения, они могут быть использованы для создания удерживаемого до погашения портфеля, обеспечивающего защиту от потерь капитала вследствие роста процентных ставок.

ETF с целевым сроком погашения также можно использовать для создания лестничных портфелей. Лестничный портфель – это портфель с распределением вложенных средств по нескольким различным срокам погашения, например по 20% на каждую облигацию со сроком погашения от 1 до 5 лет. Лестничный портфель обеспечивает ликвидность и может помочь минимизировать процентный риск.

Несмотря на то, что базовые облигации в ETF с заданным сроком погашения, как ожидается, будут удерживаться до их погашения, они торгуются на бирже, и в результате рыночная стоимость и цена фонда все равно будут зависеть от изменения процентных ставок. Поэтому важно понимать, что, в конечном счете, по мере приближения срока погашения облигаций, цена фонда должна двигаться к номинальной стоимости его активов, и фонд получит номинальную стоимость своих облигаций (за исключением любых потенциальных дефолтов), которая, в свою очередь, будут распределена между инвесторами фонда.

Конвертируемые облигации

Конвертируемые облигации – это гибридные ценные бумаги с признаками как долговых ценных бумаг, так и акций. Они дают владельцу облигаций право, но не обязанность обменять облигацию на заранее определенное количество обыкновенных акций эмитента.

В ситуации, когда базовая стоимость акций эмитента конвертируемой облигации выше, чем цена ее конвертации (то есть цена, по которой облигация может быть конвертирована в обыкновенные акции), облигация обычно торгуется так же, как и акции, т.е. цена конвертируемой облигации растет и падает вместе с курсом акций. Между тем, стоимость прямой (без опционов) облигации выступает в качестве нижнего предела стоимости конвертируемой облигации, тем самым делая ее менее рискованной, чем прямые инвестиции в акции.

Конвертируемые облигации обычно имеют преимущество по доходности перед обыкновенными акциями. Как правило, инвестор получает больший доход от владения конвертируемой облигацией, чем он получил бы в виде дивидендов от владения обыкновенными акциями, что является одной из причин, почему облигация не может быть немедленно конвертирована, если стоимость базовой акции поднимается выше цены конвертации.

Как и в случае с другими ценными бумагами с фиксированным доходом, формирование портфеля конвертируемых облигаций может быть сложной задачей, требующей значительного анализа и вложений капитала. Однако есть несколько ETF и взаимных фондов, которые могут упростить процесс включения этих ценных бумаг в ваш портфель. SPDR Barclays Capital Convertible Bond ETF (CWB) – очевидный выбор, после краха рынка вследствие COVID он почти удвоился в цене.

, Доходность облигаций США на подъеме

Модель с моментумом

Используя все идеи активов, описанные выше, мы можем составить модель управляемого портфеля с использованием фондов бумаг с фиксированным доходом State Street для получения доходности выше эталонного уровня с использованием наложения моментума. При выборе из более чем 20 ETF, охватывающих практически все области рынка инструментов с фиксированным доходом, от конвертируемых облигаций до облигаций развивающихся рынков и долгосрочных казначейских облигаций, модель использует матрицу относительной силы для оценки запасов, выявления областей силы и предотвращения областей слабости на рынке.

, Доходность облигаций США на подъеме
Модель портфеля инструментов с фиксированным доходом (SSFIXED) по сравнению с iShares Core US Aggregate Bond ETF (AGG) и Dow Jones Equal Weight U.S. Issued Corporate Bond Index (DJCORP)